本末动力（北京）科技股份有限公司(6731.HK) IPO

1. 发行概况

发行定价

每股发售股份21.60港元

发行股份详情

认购一手价格： 一手100股，价值2,181.78港元

2. 商业模式分析

主营业务

本末动力（北京）科技股份有限公司是一家以直驱技术（Direct Drive）为核心能力的机器人技术公司，主要从事机器人动力模组及整机机器人的研发、设计、生产及销售。产品组合包括两大类：(1)机器人动力模组，涵盖机器人直驱动力模组（M0603、M1502等系列，应用于家用清洁机器人、割草机器人、AI陪伴机器人等消费场景及协作机器人、AMR等工商业务场景）和具身关节模组（P1010、HMC等系列，应用于人形机器人、机器狗、灵巧手）；(2)轮足机器人整机，包括刑天机器人（全球首款商业化直驱型双轮足机器人）、TITA及TITATIT机器人（全球首款商业化八自由度双轮足及可拼接轮足机器人）、D1机器人（全球首款商业化整机模组化双轮足机器人，支持多机拼接协同）。公司核心技术涵盖三大支柱：机器人动力模组技术（直驱电机设计、热管理、驱控一体）、轮足机器人技术（高度模块化设计、长续航设计）及模块化拼接技术（联合模块化硬件架构+通用小脑技术）。

收入来源结构

公司收入结构以机器人动力模组销售为绝对主导，机器人整机销售为补充，形成「零部件+整机」双轮驱动模式。往绩记录期间（2023-2026H1）收入呈爆发式增长，从2023年人民币1,750万元增至2025年人民币2.817亿元，2023-2025年CAGR达300.8%，2026H1收入达2.003亿元。从产品结构看：(1)机器人动力模组为核心收入来源，占比从2023年的81.1%持续提升至2025年的97.4%，2026H1为94.5%，其中直驱动力模组消费应用场景占绝对主导（2025年占比88.0%，2026H1占比82.3%）；(2)机器人整机收入占比相对较小且呈下降趋势，从2023年的18.9%降至2025年的2.6%，2026H1回升至5.5%。从应用场景看，消费机器人占据主导地位（家用清洁机器人、割草机器人等），工商业务机器人及具身智能机器人为新兴增长点。从客户类型看，99.8%以上收入来自机器人提供商（B2B直销为主），仅极小部分来自研究机构。从地理分布看，绝大部分收入来自中国国内市场（2026H1占98.3%），海外收入占比不足2%。销售渠道以线下直销为绝对主导（2026H1占94.4%），机器人通过经销渠道销售占比较小。客户集中度较高，前五大客户收入占比维持在67%-86%之间，最大客户（客户C）2024年贡献62.1%、2025年贡献42.8%、2026H1贡献53.6%。

核心竞争力

1.直驱技术领域绝对市场领导地位：公司在直驱机器人动力模组细分市场以61.1%的市场份额排名第一，是全球首家也是唯一一家用于消费机器人的机器人直驱动力模组出货量超过500万套的企业，技术壁垒和规模化交付能力形成深厚护城河；2.全球首创技术及产品矩阵：拥有四款全球首款商业化机器人产品（刑天双轮足、TITA八自由度双轮足、TITATIT可拼接轮足、D1整机模组化双轮足），在轮足机器人双轮足细分领域排名全球第三、中国第二，模块化拼接技术支持多机器人协同作业的群体控制能力；3.三大核心技术支柱协同效应：直驱电机设计（扭矩密度15-20Nm/kg，领跑行业10-15Nm/kg）、热管理（槽满率60-65% vs 同行50-60%）、驱控一体技术构成机器人动力模组技术优势；高度模块化设计（足端、电池、负载、整机四层级模块化）+长续航设计（测试寿命达4年、3万次跳跃）构成轮足机器人技术优势；联合模块化硬件架构+通用小脑技术构成模块化拼接技术优势，三大技术共享架构实现产品线协同；4.强大量产能力与柔性供应链：截至最后实际可行日期赋能超过750万台机器人，东莞生产基地约2.43万平方米，2026H1机器人动力模组产能利用率达70.7%，标准产品最快30天交付、首批产品1天内完成、单日最高产能约5万套，可同时满足大批量稳定交付与小批量柔性定制需求；5.头部客户深度绑定与标杆效应：与全球前十大消费机器人提供商中的四家建立合作关系，深度参与客户联合技术规格设计及产品验证周期，已获纳入直驱机器人领域多家领先具身智能机器人提供商的认证供应商体系并推进至试产及批量测试阶段，352项已授权专利（含46项发明专利）构建知识产权壁垒。

市场地位

公司在机器人产业链中处于中游核心零部件供应商及下游整机机器人提供商双重定位。在直驱机器人直驱动力模组细分市场（占整个消费机器人动力模组市场3.9%）以61.1%市场份额排名第一，是该细分领域绝对龙头；在直驱消费机器人动力模组行业整体（占直驱消费机器人动力模组行业26.3%）以2.4%市场份额排名第八，处于行业第一梯队尾端；在直驱轮足机器人行业以4.7%市场份额排名第四，在直驱双轮足机器人细分领域以18.6%市场份额排名第二，在全球双轮足机器人市场排名第三（11.1%份额），在全球轮足机器人市场排名第六（3.3%份额）。公司是直驱技术路径的开拓者和引领者，相较于传统减速器驱动方案，直驱技术路径目前在直驱消费机器人直驱动力模组市场规模仅约人民币19亿元（2025年）但预计2026-2030年CAGR高达48.6%，公司作为该爆发性增长赛道的龙头企业享有显著的先发优势和技术红利。客户结构以全球头部消费机器人厂商（包括清洁机器人龙头如客户C等）为主体，并积极拓展具身智能机器人领域头部客户。

增长潜力

公司所处行业具有极强的爆发性增长潜力，主要体现在三个层面：1.直驱动力模组市场爆发式增长——直驱消费机器人直驱动力模组市场预计从2025年约人民币19亿元飙升至2030年人民币63亿元（2026-2030年CAGR达81.3%），直驱整体直驱动力模组市场预计从2025年人民币19亿元增长至2030年人民币129亿元（CAGR 48.6%），是传统动力模组市场增速（CAGR 10.1%）的近5倍，受益于直驱技术在小型化、低噪音、高效率方面的优势对传统减速器方案的替代趋势；2.具身关节模组市场从零到爆发——直驱具身关节模组市场规模从2021年人民币150万元扩大至2025年人民币11.8亿元（CAGR 68.2%），预计2030年达到人民币140.3亿元（2026-2030年CAGR 64.9%），渗透率从0.5%上升至19.2%，公司作为已进入直驱前五大具身智能机器人提供商供应链的企业充分受益于人形机器人商业化浪潮；3.轮足机器人市场超高速增长——全球轮足机器人市场规模预计从2026年人民币3.667亿元飙升至2030年人民币66.713亿元（2026-2030年CAGR 106.5%），直驱市场CAGR预计达90.1%，2026年至2030年双轮足机器人CAGR预计103.9%、四轮足机器人CAGR预计107.1%，公司作为直驱双轮足机器人市场份额第二（18.6%）的龙头企业将分享行业从导入期向成长期切换的红利。叠加下游消费机器人市场持续扩张（直驱消费机器人动力模组市场预计从2026年人民币139亿元增长至2030年人民币261亿元）、具身智能机器人商业化加速、政策支持（国家《人形机器人创新发展指导意见》《「十四五」机器人产业发展规划》等）、AI算法与大模型技术突破、模块化创新驱动及应用场景从消费级向工业商业多场景扩展等多重驱动因素，公司业务增长的天花板远未触及，预计随着收入规模扩大、产能利用率提升、供应链优化（目标降低单位材料成本15-20%）及研发效率提升（目标缩短开发周期15%以上、降低项目研发成本5-10%），公司有望在未来两年实现净利润及经营现金净流入的转正。

3. 企业文化

管理层背景

本末动力管理层呈现「年轻化创始人+资深财务/资本背景+顶级科研人才」的复合型结构。创办人张笛（32岁）为北京理工大学机械工程背景，具机器人系统与控制工程研修经历，并获福布斯直驱U30、创业邦U30、胡润U30三大榜单认可，体现新生代创业型领导力；总裁刘许洋博士（33岁）毕业于香港大学电机电子工程博士，兼具顶尖学术背景与光峰科技、深圳铁美众等产业实战经验，主导技术研发；CFO张洪波（47岁）为北大及清华-港中文金融MBA背景，先后任职于北京同方、九鼎投资、德图资本及中关村科技租赁等机构，资本运作及财务管理经验丰富。非执行董事层面汇集了北京国有资本运营管理、君联资本、顺禧私募等知名投资机构代表，体现强大的股东资源支持；独立非执行董事则覆盖审计会计、AI研究及上市公司董秘等专业领域，专业背景互为补充。整体而言，管理层在年龄（31-47岁）、学历（海内外顶尖院校）、产业及资本背景上互补性高，技术派与资本派相结合。

员工激励机制

公司员工薪酬体系以薪金、酌情花红、社会保障、住房公积金及其他津贴福利构成，并设有薪酬与考核委员会专门审阅董事及高级管理层薪酬待遇、花红及其他报酬条款，体现规范化、市场化的薪酬管理框架。董事及高管薪酬参照行业水平、职责及公司年度经营业绩厘定，且于2023年至2026年6月期间薪酬总额呈现快速增长趋势（从0.7百万元增至47.7百万元的半年水平），反映业绩驱动型激励特征明显。虽然招股书未披露具体的员工期权或股权激励安排，但公司处于快速发展期且有上市计划，预期将通过上市后的股权激励工具进一步强化对核心员工的激励绑定，以留住技术骨干及关键人才。

核心价值观

公司核心价值观可从其业务定位及管理层背景中提炼为：(1)技术驱动与创新突破——以直驱技术为核心能力，多款产品（刑天、TITA、TITA8、D1机器人）被弗若斯特沙利文认定为「全球首款商业化推出」，体现对技术首发及原创性的极致追求；(2)市场领先与标准制定——直驱动力模组在直驱消费机器人直驱动力模组行业市占率达61.1%，双轮足机器人市占率18.6%排名第二，强调技术与市场双重领先；(3)产业赋能与生态扩展——以动力模组技术赋能超过750万台机器人，并从消费机器人扩展至AMR、具身智能机器人等多元领域，体现开放共生的产业思维；(4)年轻化与快速成长——创始团队及高管普遍为80末至90后，入选多项U30榜单，强调年轻活力与敢为人先的创业精神。

组织结构

公司治理结构遵循港股上市标准，上市时董事会由9名董事组成，包括3名执行董事、3名非执行董事及3名独立非执行董事，结构符合上市规则要求。董事会下设三个专门委员会：审计委员会（由具备会计专业资格的林国燊先生担任主席）、薪酬与考核委员会（亦由林国燊先生担任主席）、提名委员会（由董事长张笛先生担任主席），职责分工明确。公司偏离企业管治守则C.2.1条，由张笛先生兼任董事长与首席执行官，理由是其经验及履历最适合识别战略机遇，并促进管理层与董事会信息流通，但董事会保留未来重新评估的权利。董事会多元化政策已采纳，目前有1名女性董事及8名男性董事，年龄跨度31-47岁，涵盖机械工程、新能源材料、工商财务、会计、信息管理及财务管理等多领域专业，专业背景互补性强。

团队稳定性

团队稳定性呈现「核心创始团队稳定+高管层近期密集调整」的二元特征。核心创始人张笛自2020年3月公司成立以来一直担任董事长兼首席执行官，刘许洋博士自2023年2月加入并自2024年3月起担任董事，核心技术及管理团队保持连续性。但管理层在2025年呈现显著调整：CFO张洪波2025年5月加入并于8月升任，3名独立非执行董事均于2025年11月集中委任，三名非执行董事委任时间集中在2024-2025年；同时，4名投资者提名的原董事（李泽湘、郭琤琤、陈哲、史晨星）及监事龚敏、胡榕因股东协议调整及监事会解散等原因辞任，反映公司为上市进行了大规模治理架构重组。整体而言，核心创业团队稳定，但治理层面经历较大换血，新引入的CFO及独立非执行董事尚需时间磨合，且公司2026年预计董事税前薪酬总额约95.8百万元，较2023年（0.7百万元）大幅提升，反映快速扩张期的人才引进及留任压力。

4. 创始人基本情况

创始人背景

张笛先生，32岁，本公司创办人、执行董事、董事长兼首席执行官。张笛先生于2016年7月获得直驱北京理工大学机械工程专业学士学位，并曾于香港的香港科技大学攻读机器人系统与控制工程，具备扎实的机器人与机械工程学术背景。张笛先生年仅32岁即成功带领公司走向港股IPO，体现出极强的创业能力和管理水平，并获得业界高度认可：2024年5月入选直驱《创业邦30岁以下创业新贵榜》，2024年12月入选《福布斯直驱30岁以下精英榜》，2025年5月入选《胡润U30直驱创业先锋榜》。张笛先生为年轻一代科技创业者中的杰出代表，于2020年3月创立公司并自此担任董事长兼首席执行官，负责本集团整体管理、战略规划以及主要业务及运营事项的决策。

过往创业经历

张笛先生为典型的青年科技创业者，2020年3月创立本末动力（北京）科技股份有限公司并担任董事长兼首席执行官，公司聚焦机器人系统与控制核心技术领域。创业五年即成功推动公司赴港上市，期间获得包括李泽湘教授（机器人领域知名学者）在内的多位业内资深人士及知名投资机构的支持。张笛先生虽年轻但创业履历集中且成果显著，连续入选福布斯、创业邦、胡润等权威榜单的30岁以下精英榜单，反映出公司在机器人领域的技术实力和市场认可度。

股权结构

根据招股书披露，假设超额配股权未获行使，张笛先生作为创办人通过受控制法团权益持有公司35.91%（H股）股份（对应全部股本35.91%），为公司第一大股东及实际控制人。其中张笛先生直接及间接控制聚无限（19.34%权益）、沃壤众合（21.96%权益）、众创三号（15.92%权益）等多家持股平台。联合创始人刘许洋博士通过沃壤众创持股平台持有13.77%权益。其他主要股东包括北京国有资本运营管理体系（合计约17.35%权益，含北京京国瑞、京国管置业投资、顺禧基金等）以及先进制造投资（7.77%）。整体股权结构呈现创始人绝对控制、核心技术合夥人深度绑定、国资战略投资支持的特征。

股权激励计划

招股书资料中未明确披露完整的股权激励计划细节，但从股权结构可推断公司已通过设立多个有限合伙形式的员工持股平台（包括聚无限、沃壤众合、众创三号、沃壤众创等）实施了员工股权激励安排，这些平台合计持股比例较高，反映公司对核心团队（包括联合创始人刘许洋博士等）实施了较为充分的股权激励。同时公司2025年董事及高级管理层薪酬总额大幅增加（2025年达人民币58.1百万元，预计2026年达人民币95.8百万元），体现出公司注重通过薪酬与股权相结合的方式吸引和留住核心人才。

控制权评估

张笛先生作为公司创办人、董事长兼首席执行官，于上市后仍将通过受控制法团权益持有公司约35.91%的已发行股本（为单一最大股东），对公司具有绝对控制权，控股地位稳固。张笛先生同时担任董事长和首席执行官两个核心职位（公司已声明偏离企业管治守则第C.2.1条），并担任提名委员会主席，进一步强化了其对公司战略方向、董事会构成和重大决策的影响力。考虑到联合创始人刘许洋博士（约13.77%）与张笛先生长期合作，创始人团队合计控制权约48.68%，对公司控制权高度稳定，不存在控制权争夺或被轻易稀释的隐患。

5. 财务状况分析

近3年收入/利润趋势

公司收入呈现极为强劲的高速增长态势。2023年至2025年期间，收入从人民币17.5百万元飙升至2025年的人民币281.7百万元，复合年增长率高达300.8%，2024年同比增长355.0%，2025年再增253.0%。截至2026年6月30日止六个月，收入达人民币200.3百万元，较2025年同期的人民币143.3百万元增长39.7%。增长核心驱动力来自机器人直驱动力模组在消费应用场景的爆发式商业化量产（出货量从2023年的约18.6万套增至2025年的约851万套），以及工商业务应用场景的快速渗透。机器人动力模组占总收入比重从2023年的81.1%提升至2025年的97.4%，产品集中度极高。

公司目前处于持续亏损状态，且亏损规模呈现扩大趋势。年度亏损由2023年的人民币75.6百万元扩大至2024年的人民币93.7百万元，2025年因赎回负债账面大幅变动导致亏损飙升至人民币881.0百万元。2026年上半年期间亏损为人民币390.7百万元。然而，剔除以股份为基础的付款开支、赎回负债账面变动及上市开支等非经常性项目后，经调整净亏损呈现明显收窄态势：从2023年的人民币61.2百万元收窄至2025年的人民币43.2百万元，2026年上半年进一步收窄至人民币27.5百万元，显示核心经营亏损正在逐步缩小。

盈利能力

公司毛利率呈现持续改善的良好趋势。整体毛利率由2023年的13.5%提升至2024年的19.3%，2025年进一步提升至21.5%，2026年上半年达20.7%。毛利率提升主要得益于：(i)规模经济带来的单位材料成本、人工成本及制造费用的下降；(ii)产品设计优化提升了生产良率；(iii)供应链议价能力增强。分产品来看，机器人产品线毛利率最高（2025年达64.3%），机器人动力模组毛利率为20.4%，具身关节模组毛利率为35.6%。然而，公司整体仍处于亏损经营状态，净亏损率虽因赎回负债变动而扭曲，但经调整净亏损率已从2023年的-349.1%大幅收窄至2025年的-15.4%，盈利能力改善路径清晰。

资产负债结构

公司资产负债结构呈现典型的成长期科技企业特征，伴随显著的流动负债净额状况。截至2026年6月30日，流动负债净额高达人民币1,390.0百万元，主要由巨额赎回负债（人民币1,738.9百万元，将于上市后自动转换为普通股）所致。剔除赎回负债影响后，实际运营资本状况较为健康。现金及现金等价物为人民币293.5百万元，较2025年末有所下降，反映业务扩张对运营资金的消耗。计息银行借款总体可控（人民币30.9百万元），资产负债率维持在低位。存货因生产设施搬迁进行战略性储备而大幅增加（从2025年末的32.1百万元增至82.6百万元）。整体而言，负债结构将在上市完成后因赎回负债转股而显著改善。

现金流状况

公司经营活动现金流持续为负，但呈现可控态势。2023年、2024年、2025年及2026年上半年经营活动所用现金流量净额分别为人民币53.0百万元、66.7百万元、69.6百万元及64.8百万元，主要受研发投入、业务扩张及运营资金需求增加影响。投资活动所用现金流量较小（2025年为16.4百万元），主要为购置生产设备。融资活动现金流大额为正（2025年为424.2百万元），主要来自C轮股权融资及银行借款。历史平均每月现金消耗从2023年的5.1百万元上升至2026年上半年的13.2百万元。鉴于截至2026年6月30日现金结余为293.5百万元，加上全球发售估计所得款项净额约人民币849.5百万元，公司财务生存能力可维持约87个月（至2033年9月），流动性状况可控。

估值合理性

公司IPO定价为每股21.60港元，发售5,000万股H股，预计募集所得款项净额约8.495亿元人民币（982.5百万港元）。从估值角度分析：(i)公司2025年收入为2.817亿元，按IPO后估值（市值粗略估算约数十亿港元）计算，市销率（P/S）相对较高，反映市场对机器人直驱技术赛道及公司市场领导地位（直驱消费机器人直驱动力模组市场份额61.1%）的高成长预期溢价；(ii)公司目前无法以市盈率（P/E）评估，因仍处于亏损状态，但经调整净亏损率持续收窄，未来盈利可见度提升；(iii)需注意公司客户集中度极高（五大客户占比81.3%-85.7%），且赎回负债上市后转股将大幅稀释现有股东权益；(iv)整体而言，估值反映了机器人核心零部件的赛道溢价及高成长性，但投资者需密切关注客户集中度风险、产品集中度风险以及亏损收窄的可持续性。

6. 基石投资情况

基石投资者名单列表

合计认购金额及比例

472,002,500港元（约4.72亿港元）

• 占发售股份比例: 43.54%（未行使超额配股权）/ 37.86%（行使超额配股权）
• 占已发行股本比例: 5.89%（未行使超额配股权）/ 5.77%（行使超额配股权）

锁定期安排

• 锁定期安排: 招股书未明确披露具体锁定期天数。根据标准基石投资协议惯例，基石投资者通常需遵守上市规则规定的禁售期管理
• 付款安排: 基石投资者已同意在H股于联交所开始买卖前悉数支付其所认购的相关发售股份的款项。发售股份不会延迟结算
• 其他条件: 认购须待包销协议生效及发售价协定等先决条件达成后方可作实

投资者背景分析

• 机构投资者分类:
  • 地方政府国有资产投资平台：香港科创领航壹号投资有限公司
    • 特点：香港科创为东莞科创领航壹号投资合伙企业（有限合伙）的附属公司，由东莞市人民政府国资委（持股40%）及东莞松山湖高新技术产业开发区管理委员会（持股60%）最终实体控制，属于东莞地方政府背景的国有投资平台。其认购金额最大，达2.99亿港元，占基石配售总额约63.4%。
  • 北京市国资背景基金：JSC International Investment Fund SPC – Shenghai SP
    • 特点：Shenghai SP为独立投资组合，由璟泉亦智二期（北京）股权投资基金合伙企业全资认购并控制，后者最终由北京金融控股集团有限公司及北京经济技术开发区财政国资局控制，属北京市政府及北京经开区联合背景的产业投资平台。值得注意的是，Shenghai SP为公司现有股东及核心关连人士的紧密联系人，已获联交所授予豁免。

战略价值评估

• 总体评估：本末动力作为一家在港上市的科技公司（符合第18C章特专科技公司标准），基石投资者阵容呈现出「国资主导、地方协同」的鲜明特点。两名基石投资者均为国有资产背景的投资机构，认购总额约4.72亿港元，占全球发售H股的43.54%，占比超40%，反映较高的基石锚定比例。从背景看，主要由广东东莞市及北京市两级地方政府平台构成，体现出资方对前沿科技产业的战略支持。
• 主要优势:
  • 高认购比例：基石投资占发售股份43.54%，显示强烈的市场信心锚定作用，有助于稳定股价
  • 国资战略支持：东莞市国资及松山湖科学城（国家级高新区）加持，为公司在华南地区的业务拓展提供产学研资源对接
  • 北京国资背景：Shenghai SP背后的北京金控及北京经开区，显示公司在京津冀地区的政策支持及产业协同优势
  • 符合18C章标准：作为特专科技公司，能够吸引地方政府产业基金的战略性配置
  • 基石投资者均为长期机构投资者，有助于股价稳定性
• 关注事项:
  • 基石投资者数量较少：仅有2名基石投资者，结构相对单一，缺乏知名国际长线基金或产业资本背书
  • Shenghai SP作为现有股东关连方：需获联交所豁免（上市规则第9.09(b)条及第10.04条），可能引起市场对独立性的关注
  • 国资占比过高：两名基石投资者均为国资背景，缺乏市场化主权基金、知名PE/VC或战略产业资本的多元化组合
  • 锁定期披露不充分：招股书未明确披露锁定期具体期限，可能影响流动性预期判断
  • 基石占已发行股本仅5.89%，比例不大，战略影响力相对有限
• 综合结论：本末动力的基石投资结构呈现典型的「国资产业基金+地方政府平台」组合模式，认购比例43.54%属于中等偏上水平，能够为公司提供一定的价格锚定作用。东莞松山湖科学城（东莞国资）与北京金控背景的基金双双押注，反映出公司作为特专科技企业在机器人/动力科技领域获得地方政府产业政策的认可和支持。然而，基石投资者结构相对单一（仅2名且均为国资），缺乏国际机构投资者及知名产业资本的多元化背书，且Shenghai SP作为关连方参与认购需要持续跟踪市场反应。整体而言，基石投资为公司提供了一定的信用增信作用，但实际的市场认可度仍需通过公开发售的整体认购情况及上市后的股价表现来进一步验证。建议投资者重点关注公司业务的科技含量、营收增长的可持续性及IPO后的估值合理性。

7. 风险信号

业务层面风险

公司2020年成立，2022年才开始有规模化收入，2023年收入仅1750万元，商业化历史极为有限。客户集中度极高，2023-2026H1前五大客户收入占比67.0%-85.7%，最大客户C占比最高达62.1%、53.6%，单一客户依赖度严重。机器人产能利用率长期低于60%，2024-2025年机器人产能利用率仅50%左右。第三方制造商依赖度上升（占比达15%）。海外业务几乎为零（最高占比6.9%，多数低于1%），全球化能力存疑。

财务层面风险

公司持续巨额亏损且加速恶化：2023-2026H1净亏损分别为7560万、9370万、8.81亿、3.907亿元，2025年净亏损同比扩大近10倍。累计亏损从1.2亿元扩大至13.47亿元。流动负债净额从1.32亿元扩大至13.9亿元。经营性现金流持续为负。研发投入虽占收入比例下降但绝对值上升（2025年5540万元）。经调整净亏损率虽改善但2026H1仍达13.7%，盈利路径不明确。

市场层面风险

市场分散且竞争激烈：机器人动力模组市场前五大占45%，其余高度分散；公司在直驱消费机器人动力模组市场份额仅2.4%（排名第八），整体动力模组市场仅占0.7%。虽然宣传为细分赛道龙头，但实际细分市场规模极小——全球轮足机器人行业2025年仅约15名员工，公司收入仅730万元。直驱技术存在被替代技术颠覆的风险，新进入者持续涌入。客户集中于消费机器人（占98%以上），单一行业波动影响极大。

监管合规风险

美国FCC于2026年7月将外国制造先进机器人设备列入管制清单，公司产品可能受波及，对未来拓展美国市场构成实质性障碍。美国财政部《最终规则》将公司列为AI领域受涵盖外国人，美国投资者需履行申报义务，可能影响募资能力。中美关税不确定性持续，公司虽称影响小但未来难料。劳动合规历史问题：社保公积金欠缴、劳务派遣超10%上限、施工许可证缺失，存在合规瑕疵。海外多个司法辖区判决执行存在重大不确定性。

可能夸大其词的地方

招股书多处使用’全球首款’、‘全球唯一’等绝对性表述（刑天、TITA、D1等多个产品），缺乏可验证的客观标准。市场地位宣传有夸大之嫌：仅在极细分赛道（61.1%份额）领先，便以’龙头’叙事包装，但整体行业份额不足1%。‘全球首家也是唯一实现出货量超过500万套’等表述难以独立核实。‘盈利路径’描绘过于乐观：声称未来两年实现净利润，但净亏损持续扩大、累计亏损超13亿元、流动负债净额持续恶化，盈利承诺与财务现实严重背离。技术参数对比刻意选取有利指标（扭矩密度、使用寿命等）进行差异化包装。

参考资料

• 招股书: 港交所链接
• 公司官网: 官网
• 行业报告: [, ]

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